姜山

隨著伯南克等美聯(lián)儲官員給出越來越清晰的二輪量化寬松輪廓，歐美股市展開了年內(nèi)少見的連續(xù)上漲行情。與之相對應，非美貨幣大幅走高，美元貶值短期內(nèi)超過10%。不過，中國央行在本周二意外加息，卻陡然增加了全球經(jīng)濟體面臨的政策變數(shù)，美聯(lián)儲的量化寬松政策取向會否因此而出現(xiàn)規(guī)模上的變化，也成了值得探討的問題。

上周五的伯南克講話，進一步提升了美聯(lián)儲在11月議息會議之后展開新一輪量化寬松的可能性。此前公布的9月美聯(lián)儲會議記錄顯示，美聯(lián)儲的政策制定者將眼光放到了創(chuàng)造較高的國內(nèi)生產(chǎn)總值增長上，而通脹已被束之高閣。甚至毋寧說，美聯(lián)儲未來是希望通過貨幣政策的變化來創(chuàng)造通脹。

9月美國CPI指數(shù)顯示，消費者價格指數(shù)月度僅有0.1%的上漲，剔除能源之后的該指數(shù)已連續(xù)兩月走平，而與去年同期數(shù)據(jù)相比，CPI漲幅1.1%，核心物價指數(shù)漲幅0.8%，不僅遠低于2%的聯(lián)儲通脹目標水平，而且也是1961年以來的最低物價漲幅。

對于美聯(lián)儲官員來說，通縮遠比通脹令人感到擔憂，尤其是當聯(lián)邦基金利率在降低至零區(qū)間之后，能夠作用于通脹之上的政策頗為有限，這也是在總結(jié)了以大蕭條為代表的經(jīng)濟危機的教訓之后，經(jīng)濟學家們所得出的相對一致的結(jié)論。由此，引導人們提升通脹預期，刺激更多消費，便成了美聯(lián)儲政策的當務之急。美國亞特蘭大聯(lián)儲主席洛克哈特19日就表示，美聯(lián)儲通過維持低利率，來購買更多債券將有助于促進經(jīng)濟持續(xù)復蘇，美聯(lián)儲新一輪債券購買計劃的規(guī)模應保持充足，規(guī)模過小將不足以影響利率，盡管該計劃仍存在風險，但即便該計劃引發(fā)通脹，仍好于出現(xiàn)通縮。

對于量化寬松的得失，市場上頗有爭論。有人認為，首輪量化寬松是失敗之舉，理由是并未能有效降低美國高企的失業(yè)率，這樣的看法可謂一葉障目。量化寬松在去年實施有其必然的因素，在資金急劇收緊的金融市場，如果沒有超預期的量化寬松政策，勢必將引發(fā)鏈條式的銀行倒閉，繼而促使實體經(jīng)濟大規(guī)模收縮，那樣最終的失業(yè)率將遠遠超過目前的水平，甚至會遭遇長達數(shù)年之久的經(jīng)濟蕭條期。

靠量化寬松政策來迅速降低失業(yè)率是不可能的，因為這一政策僅僅可以做到的是緩解金融市場的緊張狀況，從而防止蕭條，至于實體經(jīng)濟的修復，則需要時間，并在此過程之中逐步地降低失業(yè)率。寬松貨幣政策所能做的，僅僅是防范由于不適當?shù)呢泿啪o縮所帶來的額外風險，而無法直接對經(jīng)濟實體的運行產(chǎn)生立竿見影的效果。從某種程度上說，寬松貨幣政策在降低蕭條發(fā)生概率的同時，也加大了經(jīng)濟完成自我調(diào)整所需要的時間。

雖然根據(jù)經(jīng)典的周期理論，衰退—蕭條—復蘇—繁榮是一個經(jīng)濟周期中必經(jīng)的四個過程，但在凱恩斯主義盛行后，政府行為開始對經(jīng)濟周期產(chǎn)生所謂的熨平效果，蕭條也逐漸成為經(jīng)濟波動的特例而非必經(jīng)階段�；蛟S有人認為，干預經(jīng)濟周期的必經(jīng)階段既會延長經(jīng)濟周期自我修復時間，也會為新一的經(jīng)濟周期埋下不確定的種子，然而縱觀歷史，歷次經(jīng)濟大蕭條所帶來的慘痛經(jīng)歷，并不是可以輕易承受的結(jié)果，由經(jīng)濟蕭條所可能衍生出的全球政治動蕩乃至大規(guī)模戰(zhàn)爭，則更非現(xiàn)代社會所樂見，因此，量化寬松政策的適時祭出是平衡短期和長期痛苦的綜合結(jié)果。

不過，到了目前的市場環(huán)境之中，再度實施量化寬松的風險正在逐步增大，這也 是經(jīng)濟學家們目前普遍的擔憂。上周，55位經(jīng)濟學家接受了《華爾街日報》的調(diào)查，有52位認為美聯(lián)儲在下個月會擴大量化寬松的規(guī)模，其數(shù)量將控制在上一次所實施的1.75萬億的國債和抵押債券的一半以內(nèi)，而增加購買國債的數(shù)量將會是美聯(lián)儲的政策首選。然而，僅僅有23人認為美聯(lián)儲必須要有二輪量化寬松政策，另有23人表示此舉風險將會大于收益，其余則認為該政策將會無效。

由此，美聯(lián)儲下月議息會議如何動作將成為市場的重要風險口，如果量化寬松的規(guī)模過大，固然會對市場產(chǎn)生短期的刺激，但可能造成較大負面效應，美元貶值雖然看起來有助于提升美國的出口，減少其貿(mào)易赤字，但過度不穩(wěn)定的美元所引發(fā)的資金外流也將威脅美國的經(jīng)濟霸主地位，而短期內(nèi)走高的股指也不具備持續(xù)性。如果量化寬松規(guī)模顯著低于預期，美元就將改變貶值趨勢，那包括大宗商品在內(nèi)的期貨和股市的牛氣或?qū)⒃诙唐趦?nèi)終結(jié)。但從中長期看，假如經(jīng)濟沒有出現(xiàn)極小概率的意外深幅回落，這樣的決策可能會帶來一個中期的經(jīng)濟繁榮，這或許是更為理想的結(jié)果。

看美聯(lián)儲的政策取向，二輪量化寬松很難避免，但規(guī)模很可能沒有市場所預期的那樣龐大，而中國央行的突然加息也增加了聯(lián)儲放大量化寬松規(guī)模的難度。假若新的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示美國經(jīng)濟回落速度仍在可控范圍以內(nèi)，那么二輪量化寬松或許更可能是一種姿態(tài)，而這對市場倒是最為有利的結(jié)果。 （作者系東航金融注冊金融分析師、民建會員）