機(jī)構(gòu)人士透露，6月19日，農(nóng)行在其總行大樓里舉行了反向路演。分析人士認(rèn)為，農(nóng)行未來(lái)幾年盈利有望保持30%左右的增長(zhǎng)，農(nóng)行資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)可控。

盈利亮點(diǎn)很多

農(nóng)行管理層在預(yù)路演和反向路演中多次強(qiáng)調(diào)，農(nóng)行橫跨城鄉(xiāng)的市場(chǎng)定位與未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高度契合，縣域業(yè)務(wù)是“蛋糕”而非“包袱”。

“縣域不等于農(nóng)村”。農(nóng)行副行長(zhǎng)潘功勝?gòu)?qiáng)調(diào)，農(nóng)行的縣域業(yè)務(wù)與信用合作社、村鎮(zhèn)銀行、小額貸款公司等中小金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)有很大區(qū)別。農(nóng)行縣域?qū)�公業(yè)務(wù)的客戶主要定位于：大中型工業(yè)企業(yè)、城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)、城鄉(xiāng)聯(lián)動(dòng)企業(yè)等。在產(chǎn)業(yè)方面主要集中于制造業(yè)。

潘功勝表示，農(nóng)行計(jì)劃今年貸款規(guī)模增長(zhǎng)18%，利潤(rùn)增長(zhǎng)30%，并且在未來(lái)三年內(nèi)有望保持這一增速。農(nóng)行付息率低、中間業(yè)務(wù)成長(zhǎng)迅速、運(yùn)營(yíng)效率提升等都將推動(dòng)盈利增長(zhǎng)。

他還指出，未來(lái)農(nóng)行的信貸成本將下降。農(nóng)行一季度末的撥備為123%，今年年底之前要達(dá)到150%。農(nóng)行去年計(jì)提撥備443億元，大幅高于同業(yè)水平。農(nóng)行達(dá)到150%的撥備監(jiān)管水平之后，信貸成本將回歸正常。明年起農(nóng)行若按照同業(yè)水平計(jì)提撥備，每年可釋放80億元-100億元的利潤(rùn)。

發(fā)展縣域業(yè)務(wù)收到的“政策紅包”也是投資農(nóng)行的一大亮點(diǎn)。目前，針對(duì)銀行業(yè)的優(yōu)惠政策包括：縣域地區(qū)貸款增長(zhǎng)超過(guò)15%部分獎(jiǎng)勵(lì)2%、對(duì)中小企業(yè)、農(nóng)戶貸款專項(xiàng)準(zhǔn)備稅前扣除；針對(duì)農(nóng)行方面，縣域業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)稅比照農(nóng)信社3%稅率執(zhí)行，所得稅方面農(nóng)行正在與財(cái)政部討論。貨幣及監(jiān)管政策方面，縣域業(yè)務(wù)實(shí)行11%的存款準(zhǔn)備金率，每年上交銀監(jiān)會(huì)的監(jiān)管費(fèi)用縣域業(yè)務(wù)部分免收……“如果這些政策全部實(shí)施，對(duì)農(nóng)行每年利潤(rùn)貢獻(xiàn)為50億元”。

資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)可控

潘功勝用一連串?dāng)?shù)字表明，農(nóng)行資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)可控。

一是各大國(guó)有商行在重組上市之前，不良貸款率一度超過(guò)了20%。如何看待未來(lái)農(nóng)行的資產(chǎn)質(zhì)量？潘功勝指出，農(nóng)行在2004年以后投放的新貸款占到了全行貸款余額的93%，這部分貸款的不良率為2.33%。6年的時(shí)間，這部分貸款經(jīng)歷了一個(gè)完整的風(fēng)險(xiǎn)周期，比較能反映出現(xiàn)今農(nóng)行的風(fēng)險(xiǎn)控制水平。

二是對(duì)于地方融資平臺(tái)，截至一季度末，農(nóng)行融資平臺(tái)貸款余額為5300億元，不良率為0.58%。其中，投放在地市級(jí)以上平臺(tái)貸款占80%，縣級(jí)及以下平臺(tái)約19%；縣級(jí)及以下平臺(tái)中的80%投放在珠三角、長(zhǎng)三角及環(huán)渤海地區(qū)。今年一季度末，農(nóng)行融資平臺(tái)貸款的撥備覆蓋率達(dá)485%。

三是房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)。一季度末，農(nóng)行房地產(chǎn)開發(fā)貸款不良率為2.03%，個(gè)人按揭不良貸款為0.87%。農(nóng)行進(jìn)行的房地產(chǎn)貸款壓力測(cè)試顯示，假設(shè)房?jī)r(jià)向下調(diào)整30%，農(nóng)行因此產(chǎn)生的不良貸款余額將增加100億元。房地產(chǎn)開發(fā)貸款不良率上升1.1%,個(gè)人按揭貸款不良率上升0.9%,反映到整體貸款質(zhì)量上，將是全行貸款不良率下降0.2%-0.3%。

四是縣域貸款風(fēng)險(xiǎn)。潘功勝表示，2009年縣域業(yè)務(wù)的凈利潤(rùn)為184億元，占全行凈利潤(rùn)總額的30%。貸款付息率全行水平5.25%,縣域業(yè)務(wù)5.5%；存貸利差方面，全行業(yè)務(wù)利差3.76%,縣域業(yè)務(wù)4.18%。從2004年以來(lái)投放的新貸款動(dòng)態(tài)不良率來(lái)看，全行為2.33%,縣域?yàn)?.01%。

主承銷商定價(jià)均高于3元

在路演與反向路演中，農(nóng)行尚未談及發(fā)行價(jià)格。農(nóng)行管理層表示，將根據(jù)路演情況、農(nóng)行內(nèi)在價(jià)值與成長(zhǎng)性、資本市場(chǎng)供求走勢(shì)進(jìn)行總體判斷。

目前四家主承銷商給出的價(jià)格均在3元之上：中信證券表示，農(nóng)行A股合理價(jià)值區(qū)間為3．02元~4．07元／股，對(duì)應(yīng)市凈率區(qū)間為1．8倍~2．2倍。中金則認(rèn)為農(nóng)行合理內(nèi)在價(jià)值介于1．07萬(wàn)億至1．25萬(wàn)億元之間，對(duì)應(yīng)2010年的動(dòng)態(tài)市凈率為2．06倍~2．41倍。另兩家A股聯(lián)席承銷商——銀河證券和國(guó)泰君安證券給予農(nóng)行A股合理價(jià)值區(qū)間則分別為3．17元~3．65元及3．2元~3．91元。

從相對(duì)估值角度看，潘功勝認(rèn)為農(nóng)行估值可比銀行為工行和建行。目前，兩大行PB均值按照60日、30日、10日均價(jià)計(jì)算分別為1.94、1.85、1.8。6月18日PB為1.8。

農(nóng)行管理層表示：“在企業(yè)盈利增長(zhǎng)較為穩(wěn)定的階段使用市盈率定價(jià)較好，但如果按照今年的市盈率對(duì)農(nóng)行定價(jià)有失公平。”

此外潘功勝稱，農(nóng)行IPO中40%股份比例用于戰(zhàn)略配售，則網(wǎng)上網(wǎng)下發(fā)行量為130億股，假設(shè)按照每股3元的價(jià)格計(jì)算，網(wǎng)下發(fā)行在150億元-180億元區(qū)間內(nèi)，網(wǎng)上發(fā)行在200億元左右。若啟動(dòng)綠鞋機(jī)制，上市首日價(jià)格發(fā)生大規(guī)模波動(dòng)可能性較小。