7月8日,漢鼎咨詢執(zhí)行總裁王叁壽接待了北京萬方程科技公司創(chuàng)始人沈承秀的拜訪。萬方程科技正籌劃上市,沈此行目的在于詢問之前IPO被否企業(yè)的原因,以研究公司未來上市中需要完善與重點處理的問題。
萬方程科技之所以找到漢鼎咨詢,是因為最近一年的IPO二次上會項目中,有70%是漢鼎咨詢的客戶。
同時,本報獲得了兩份證監(jiān)會發(fā)審委關(guān)于2009年未通過企業(yè)情況分析的內(nèi)部報告顯示,IPO落馬者存在七大致命傷。據(jù)悉,這兩份報告只提供證監(jiān)會官員以及各證監(jiān)局、交易所等證券監(jiān)管系統(tǒng)部分人員閱讀參考。
一位創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委委員介紹,每年證監(jiān)會都會編制相應(yīng)的分析報告,以總結(jié)發(fā)審委工作。分析報告一般只在證監(jiān)會系統(tǒng)內(nèi)部傳閱,但每年會在投行人員尤其是保薦代表人培訓(xùn)中進(jìn)行口頭披露,以便他們改進(jìn)保薦工作。
七大問題
本報獲得的兩份2009年未通過企業(yè)情況分析報告顯示,去年創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委共審核了74家企業(yè)的創(chuàng)業(yè)板上市申請,其中通過59家,未通過15家,未通過率為20.27%。否決率高于主板中小板IPO。這些未通過企業(yè)共涉及獨立性、持續(xù)盈利能力、主體資格、募集資金運用、信息披露、規(guī)范運作和財務(wù)會計等7大類16個方面的問題。
其中,獨立性問題包括市場銷售依賴、技術(shù)依賴、關(guān)聯(lián)交易、資金占用等四方面。
持續(xù)盈利能力被認(rèn)為是創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核中最為注重的一環(huán)。這包含四個方面,一是經(jīng)營模式將發(fā)生重大變化,二是所處行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境已經(jīng)發(fā)生重大變化,三是對關(guān)聯(lián)方或有重大不確定性的客戶存在重大依賴。其他可能構(gòu)成重大不利影響的情況。
一位廣州投行人士指出,這些問題其實保薦人和上市公司都知道,但在過會中,認(rèn)為問題的關(guān)注度不一樣,問題的大小程度各個委員判斷也不一樣,類似打分卻沒有標(biāo)準(zhǔn)答案。這些并不是剛性指標(biāo),如果按照嚴(yán)格指標(biāo),很多已上市企業(yè)也有問題。最重要的看保薦人和企業(yè),明知道問題愿不愿意冒這個風(fēng)險。有些項目大投行就不愿意做,小投行沒項目卻爭著接。
落馬者
上海麥杰科技股份有限公司的董秘毛志勇說:“我們目前還有幾個大的項目沒有最后落實,最近不適合接受采訪。”
自從去年底麥杰科技上市未通過發(fā)審委審核后,他們的經(jīng)營很是慘淡。
當(dāng)時,“所有第一批申報企業(yè)中,麥杰的利潤規(guī)模是最小的,而凈利潤排在八十多位。”第一創(chuàng)業(yè)證券有限公司的麥杰科技上市保薦人稱,對企業(yè)板的判斷和創(chuàng)業(yè)板的之前公布的審核標(biāo)準(zhǔn)差距還很大。“一開始是兩年達(dá)到一千萬即可,我們覺得麥杰很吻合,但是后來具體執(zhí)行的時候標(biāo)準(zhǔn)提的很高,過會的都是幾億的企業(yè)。”
從招股說明書來看,麥杰科技2006、2007年業(yè)績出現(xiàn)較大幅度增長,但2008年的增長速度便開始放緩,這也讓發(fā)審委委員們認(rèn)為該公司成長性不足。
“在做上市輔導(dǎo)的時候我就提醒過公司,申報時間過短,很多不利因素?zé)o法彌補。果然,公司財務(wù)狀況、稅務(wù)處理、股權(quán)變更等細(xì)節(jié)上都有問題”,這位保薦人稱。
事實上,在未過會的企業(yè)中,規(guī)模小是比較普遍的問題。4月30日,金仕達(dá)衛(wèi)寧 (上海金仕達(dá)衛(wèi)寧軟件股份有限公司)未通過首發(fā)審核。
“公司現(xiàn)階段抗風(fēng)險能力較弱,不符合《首次公開發(fā)行股票在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》第十四條的規(guī)定。”發(fā)審委的審核意見書中如是說!稌盒修k法》第十四條是關(guān)于持續(xù)盈利能力的規(guī)定,其中共有六項要求。
“意見書并未明確指出公司違反了該條的具體哪項規(guī)定,不過公司內(nèi)部分析未過會的真正原因是規(guī)模太小。”金仕達(dá)衛(wèi)寧董秘靳威表示。靳威同時也是公司董事、財務(wù)負(fù)責(zé)人。
不過,一位對創(chuàng)業(yè)板IPO深有研究的投行人士表示。“金仕達(dá)衛(wèi)寧的問題比較復(fù)雜,并非單純的規(guī)模問題或持續(xù)盈利能力問題。金仕達(dá)與其關(guān)聯(lián)公司的關(guān)系值得琢磨,其財務(wù)數(shù)據(jù)確實難逃粉飾之嫌。”
杭州正方軟件也未能獲得“通向資本市場的”門票。正當(dāng)正方軟件IPO上會之際,一份舉報材料赫然現(xiàn)身網(wǎng)絡(luò)。正方軟件負(fù)責(zé)信息披露和投資者關(guān)系的負(fù)責(zé)人李曉勇介紹,這份被外界傳聞將正方軟件從上會路上攔截回來的舉報材料,早在2006年就以“湖南某高校系統(tǒng)管理員”的名義出現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)上了。只是這一次,是以“浙江某高校系統(tǒng)管理員”的名義出現(xiàn),而且選在正方軟件上會之際,產(chǎn)生的殺傷力猛然大了許多。
葉青松現(xiàn)在也可以很平靜地說起這件事,但在當(dāng)時,這位正方軟件的當(dāng)家人,“很意外,也很惱火”。
當(dāng)然,這份舉報可能不是主要原因。創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委審核意見書中對正方軟件IPO被拒給予以下說明:在發(fā)審委會議表決中,正方軟件未達(dá)到5票,不符合 《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》第14條第6款的有關(guān)規(guī)定,即:申請人主營業(yè)務(wù)存在依賴高校管理軟件單一市場的風(fēng)險,而該市場競爭激烈,對申請人的持續(xù)盈利能力可能構(gòu)成重大的不利影響。
“盡管IPO被否,但還是得說葉青松與正方軟件已經(jīng)做得很好了,從硬件銷售到高校軟件,靠轉(zhuǎn)型高校教育管理軟件市場并多年專注于此,正方軟件已證明了自己的存在”,一位業(yè)內(nèi)人士告訴本報。
事實上,每一個落馬IPO的企業(yè)都承受著巨大的壓力。
發(fā)審委四大建議
主板和中小板審核是另一個關(guān)注的重點。2009年,發(fā)審委在主板和中小板審核IPO123家,有13家未獲得通過,未通過率為20.64%,這比2008年降低7個百分點。
發(fā)審委工作處認(rèn)為,2009年發(fā)審委審核通過率是最高的一年,原因有發(fā)行審核處把關(guān)較嚴(yán),資質(zhì)較差的企業(yè)在前邊審核環(huán)節(jié)被淘汰,全年撤回IPO材料的企業(yè)有76家 (含轉(zhuǎn)往創(chuàng)業(yè)板的20家);發(fā)審委也進(jìn)一步堅持慎用否決權(quán)的審核理念。
據(jù)知情人士介紹,IPO重啟以來審核有著細(xì)微變化,以前發(fā)審會的反饋意見都是手寫,現(xiàn)在是打印的,一方面說明發(fā)審會更加謹(jǐn)慎、避免錯罰,另一方面也意味著一個企業(yè)上市前就基本確定了能否通過。
“50分鐘的發(fā)審會只是臨門一腳,但許多上市企業(yè)這一腳踢得很倉促,尤其是創(chuàng)業(yè)板企業(yè)。”上述知情人士表示。
值得一提的是,今年的發(fā)審委審核中,如果僅僅是中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量差,發(fā)審委出于對發(fā)行人負(fù)責(zé)的態(tài)度,并未行使否決權(quán),這也進(jìn)一步明晰審核對象與重點是IPO企業(yè)本身。
其實,IPO未通過企業(yè),主板與中小板的問題與創(chuàng)業(yè)板相似,只是前者并未出現(xiàn)會計核算不恰當(dāng)和信息披露質(zhì)量較差未通過的案例。此外,發(fā)審委對首發(fā)公司歷史沿革較為復(fù)雜、股東變化較為頻繁的情況仍然予以高度關(guān)注,但未以實際控制人認(rèn)定不準(zhǔn)確來否決公司申請。同時,雖然對資產(chǎn)完整性予以高度關(guān)注,但如果不是公司資產(chǎn)存在重大瑕疵,對公司改制過程中的一些較輕微的不規(guī)范情況,委員們也未輕易行使否決權(quán)。
分析歷年發(fā)審委審核未通過公司的情況,發(fā)審委工作處指出,申請人應(yīng)當(dāng)從四個方面進(jìn)一步做出努力。
一是申請首發(fā)的公司必須具有高度的獨立性,應(yīng)當(dāng)具有完整的業(yè)務(wù)體系和直接面向市場獨立經(jīng)營的能力。發(fā)行人的業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)獨立于控股股東,實際控制人及其控制的其他企業(yè),與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)間不得有同業(yè)競爭或者顯失公平的關(guān)聯(lián)交易。
二是申請首發(fā)或者再融資的公司必須高度重視規(guī)范運作,從公司的改制設(shè)立、歷次公司股權(quán)變化、生產(chǎn)經(jīng)營、資金管理、資產(chǎn)收購等方面自覺做到規(guī)范運作。還要認(rèn)真遵守工商、稅收、土地、環(huán)保、海關(guān)等相關(guān)法律、行政法規(guī)。
三是申請首發(fā)或者再融資的公司必須高度重視募集資金運用,募集資金數(shù)額和投資項目應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模、財務(wù)狀況、技術(shù)水平和管理能力等相適應(yīng),募集資金投資項目應(yīng)當(dāng)符合國家產(chǎn)業(yè)政策等相關(guān)法律法規(guī)。
同時,發(fā)審委工作處還對財務(wù)與會計處理上的提高也給予了建議。
審核重點之變
漢鼎咨詢執(zhí)行總裁王叁壽表示,從2007年到2010年證監(jiān)會的上市審核規(guī)定一直在發(fā)生變化:2007年證監(jiān)會十分關(guān)心企業(yè)的歷史沿革、法律框架問題,2008年關(guān)注主體資格的合法性等問題,2009年IPO重啟后證監(jiān)會更關(guān)心企業(yè)的自主創(chuàng)新能力和成長性。
據(jù)悉,2009年深交所編制了一本沒有公開對外發(fā)行的上市輔導(dǎo)書,書名為《中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板股票發(fā)行上市問答》,其中,交易所總結(jié)了衡量企業(yè)自主創(chuàng)新能力的41項指標(biāo),涉及創(chuàng)新的投入、研發(fā)、生產(chǎn)、營銷、管理多個方面。
目前市場主要的關(guān)注創(chuàng)業(yè)板和中小板企業(yè)的招股說明書中披露的指標(biāo)如市場占有率等,其實這只是諸多指標(biāo)之一,其他指標(biāo)如新產(chǎn)品在公司收入中所占比例、專利的轉(zhuǎn)換等指標(biāo)都很重要,但卻被忽略。
很多基金經(jīng)理通過分析這些指標(biāo),能從每年的變化中看出未來的成長性。而對企業(yè)成長性的關(guān)注也正是證監(jiān)會2009年后新的審核思路。
王叁壽指出,發(fā)審思路的變化還體現(xiàn)在,證監(jiān)會已經(jīng)不再強調(diào)“輕資產(chǎn)是優(yōu)質(zhì)公司”,例如許多IT細(xì)分行業(yè)的公司確實為輕資產(chǎn)企業(yè),利潤率也較高,但由于行業(yè)天花板較低,發(fā)審委也擔(dān)心一些輕資產(chǎn)企業(yè)是否有能力管理好超募資金。
據(jù)本報了解,去年被否決IPO的28家企業(yè),大概有一半短期內(nèi)無法改掉硬傷,目前有約14家被否企業(yè)在籌備二次上會。15家被否的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中有一半也在準(zhǔn)備二次上會,有3-4家目前已經(jīng)申報了材料。
(《網(wǎng)商》專題報道組對本文亦有貢獻(xiàn),本文更詳細(xì)報道見8月號《網(wǎng)商》雜志)