農(nóng)行在北京的一家營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)。新華社發(fā)
農(nóng)業(yè)銀行的成功上市，標(biāo)志著國有銀行改革完美收官。但略有尷尬的是，上市兩日，農(nóng)行就險(xiǎn)些破發(fā)，同期銀行業(yè)整體估值也處于歷史低位。這一方面在于A股市場重心的整體下滑，另一方面也體現(xiàn)了市場對(duì)銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的惡化，以及對(duì)業(yè)績繼續(xù)高增長的看淡。
經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，近十年來中國銀行業(yè)的高速增長，更多的是享受了改革開放的制度紅利，考慮到目前制度紅利的釋放正在衰減，未來銀行業(yè)的增長將回歸到正常的軌道上，在這種情況下銀行業(yè)將不可避免地遭遇價(jià)值重估。與此同時(shí)，既有的規(guī)模增長模式將受到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的沖擊，未來的銀行業(yè)必須在制度創(chuàng)新和經(jīng)營轉(zhuǎn)型上做足“功課”。
破發(fā)？農(nóng)行A股上演“一分錢保衛(wèi)戰(zhàn)”
16日，農(nóng)行在港上市儀式上，農(nóng)行董事長項(xiàng)俊波說，“全球資本市場不穩(wěn)定，在這樣困難的時(shí)候有這個(gè)認(rèn)購倍數(shù)，我很滿意。”
但是，分別作為A股和H股的主承銷商的中金和高盛可能就不那么滿意了。17日，有消息傳出，農(nóng)行將大幅削減準(zhǔn)備支付給其H股承銷商的承銷費(fèi)。承銷費(fèi)將為農(nóng)行通過香港首次公開募股(IPO)104.4億美元募集資金的1.35%左右，較該行募股說明書中的1.96%降低近1/3。在A股市場上，亦有消息稱，承銷費(fèi)用占發(fā)行規(guī)模的占比將不到1.5%。
與此同時(shí)，農(nóng)行A股的“破發(fā)保衛(wèi)戰(zhàn)”卻打得異常慘烈。15日，農(nóng)行正式登陸A股，早盤短暫高開后便迅速下跌，最低觸及2.69元，此后，農(nóng)行一直在2.69-2.72元的價(jià)格區(qū)間窄幅震蕩，收?qǐng)?bào)于2.70元，全天成交109.5億元，換手率39.18%。數(shù)據(jù)顯示，在最后的12分鐘內(nèi)，農(nóng)行成交量高達(dá)近250萬手，且主動(dòng)性賣出占據(jù)了大部分，而且全部是在2.69元的價(jià)格成交，如果沒有大量資金來護(hù)盤農(nóng)行很可能破發(fā)。上交所公開的交易信息顯示，華寶證券北京崇文門外大街營業(yè)部當(dāng)天買入金額達(dá)到了10.23億元，占農(nóng)行當(dāng)日成交總金額的9.34%，護(hù)盤跡象表露無遺。
16日，農(nóng)行A股“破發(fā)保衛(wèi)戰(zhàn)”繼續(xù)上演，全日絕大多數(shù)時(shí)間在2.69元和2.68元之間起伏，終以2.69元收盤，跌幅0.37%，換手量僅為13.37%，距離破發(fā)僅“一分”之遙。從盤口看，買1(2.68元)檔仍有1000萬手左右的買單，約有27億左右的資金護(hù)盤。在H市場上，農(nóng)行H股開盤報(bào)3.25港元，收于3.27港元，較招股價(jià)3.20港元上升2.19%。
雖然“破發(fā)保衛(wèi)戰(zhàn)”打得異常激烈，但接受記者采訪的多數(shù)券商分析人士均認(rèn)為，由于“綠鞋”機(jī)制和機(jī)構(gòu)強(qiáng)大護(hù)盤資金的存在，農(nóng)行在近期內(nèi)破發(fā)的可能性不大。根據(jù)“綠鞋”機(jī)制，在上市后30天內(nèi)，主承銷商可運(yùn)用“綠鞋”資金以不高于發(fā)行價(jià)的價(jià)格購入農(nóng)行A股，以維持股價(jià)在上市初期的穩(wěn)定性。然而，分析師同樣表達(dá)了對(duì)30日后“破發(fā)”的擔(dān)憂。一位不愿意透露姓名的分析師向記者表示，即便真能實(shí)現(xiàn)30個(gè)自然日內(nèi)不破發(fā)，當(dāng)護(hù)盤資金“功成身退”時(shí)，也將對(duì)農(nóng)行股價(jià)構(gòu)成沉重拋壓。
回歸銀行業(yè)告別高估值時(shí)代
自年初以來，國內(nèi)銀行業(yè)的整體估值較前大幅下跌。WIND統(tǒng)計(jì)顯示，銀行板塊上周的平均市盈率10.77倍，市凈率1.96倍，同期A股整體的市盈率為18.75倍，市凈率2.55倍。從數(shù)據(jù)來看，整個(gè)銀行板塊的估值似乎已經(jīng)到了“跌無可跌”的地步。
誠然，銀行業(yè)估值的整體下移，很大一部分原因在于A股市場重心的整體下滑，但另一個(gè)重要的原因則在于，市場對(duì)銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的惡化，以及業(yè)績持續(xù)高增長的看淡。
在國有銀行股改上市后的這幾年，銀行業(yè)凈利潤的高增長幾乎讓整個(gè)市場都習(xí)以為常了，國有大行動(dòng)輒都能保持30%以上的高增長。今年一季度，中國銀行業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤2034億元，增幅達(dá)到38.2%；年化的ROE（凈資產(chǎn)收益率）達(dá)到23%，ROA（資產(chǎn)收益率）為1.3%。
但是，這種高成長背后的邏輯在哪里呢？是改制后的制度活力帶來的效率提高，還是因?yàn)闇?zhǔn)壟斷行業(yè)能更多地分享甚至超越經(jīng)濟(jì)增長？“這不太像是銀行業(yè)。”中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者說。他認(rèn)為，銀行業(yè)本身并不具有高成長性，在正常情況下應(yīng)該更多地表現(xiàn)為“穩(wěn)定增長”，這近十年來中國銀行業(yè)的高速增長，更多的是享受了改革開放的制度紅利，考慮到目前制度紅利的釋放正在衰減，未來銀行業(yè)的增長將回歸到正常的軌道上，在這種情況下，銀行業(yè)將不可避免的遭遇價(jià)值重估。
一位不愿意透露姓名的銀行業(yè)分析師對(duì)記者表示，中國銀行業(yè)經(jīng)營和進(jìn)入的高壁壘避免了激烈的競爭也是促成其近年來高增長的原因。但他認(rèn)為，從經(jīng)營模式上來說，銀行業(yè)本身是高負(fù)債的，而且其資產(chǎn)長期處于風(fēng)險(xiǎn)之中，銀行的盈利并沒有反映背后可能的風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)原因也是全球范圍內(nèi)銀行股的估值偏低的原因。他分析，在經(jīng)過2009年和2010年的激進(jìn)放貸之后，中國銀行業(yè)整體的呆壞賬比例和問題資產(chǎn)將不可避免的進(jìn)一步上升，銀行業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)上升已經(jīng)可以預(yù)見到，在這種情況下，銀行業(yè)的估值水平還有進(jìn)一步走低的可能。“這也是銀監(jiān)會(huì)三令五申控制銀行新增貸款規(guī)模和各大行不顧大盤走勢而積極融資的原因。”
