國(guó)泰君安：桂林三金為IPO重啟首單 可能沖30元

國(guó)泰君安25日發(fā)布桂林三金（002275.sz）新股詢價(jià)定價(jià)報(bào)告，具體分析如下：

公司（桂林三金：002275）控股股東為三金集團(tuán)。實(shí)際控制人為鄒節(jié)明先生，是公司董事長(zhǎng)、和第一大股東。鄒節(jié)明、王許飛、謝元鋼、韋葵葵、呂高榮等中高層管理人員和核心技術(shù)人員基本實(shí)現(xiàn)持股激勵(lì)，利于公司的穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展。

公司業(yè)務(wù)集中于三個(gè)細(xì)分市場(chǎng)：（1）喉口類中成藥市場(chǎng)約有20 億的市場(chǎng)規(guī)模，年均增速10-20%之間，西瓜霜、金嗓子、草珊瑚三大傳統(tǒng)產(chǎn)品占據(jù)55%左右的市場(chǎng)份額，公司的西瓜霜系列位居銷量第一、銷售額第二；（2）抗泌尿系統(tǒng)感染類藥物市場(chǎng)有50 億的市場(chǎng)規(guī)模，其中80%左右被化學(xué)藥占據(jù)，公司的三金品在中成藥領(lǐng)域市場(chǎng)份額高達(dá)33%；（3）公司新品種腦脈泰和眩暈寧主攻心腦血管類中成藥市場(chǎng)，前景可期。

2006-2008 年，公司營(yíng)業(yè)收入年均增速11%，2008 年收入達(dá)到10 億元，其中西瓜霜潤(rùn)喉片、桂林西瓜霜和三金片是公司的主力產(chǎn)品，分別占公司營(yíng)業(yè)收入的20.88%、15.56%和40.43%。

西瓜霜清咽片、三金通尿靈、腦脈泰、眩暈寧等產(chǎn)品是公司未來收入增長(zhǎng)的動(dòng)力所在。募集資金投向：主導(dǎo)產(chǎn)品的技改投入占總投資的比重 33.21%，小批量試產(chǎn)的產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目為31.38%；現(xiàn)代中藥原料GAP 基地建設(shè)項(xiàng)目、三金現(xiàn)代化倉儲(chǔ)等35.40%。募集資金投資項(xiàng)目將大幅提升相關(guān)產(chǎn)品的產(chǎn)能，除現(xiàn)代中藥原料GAP 基地建設(shè)項(xiàng)目外，各項(xiàng)目投資利潤(rùn)率和內(nèi)部收益率都較高。

競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：（1）公司品種結(jié)構(gòu)比較合理，儲(chǔ)備品種豐富，部分品種業(yè)已處于導(dǎo)入期和成長(zhǎng)期，為公司提供了增長(zhǎng)動(dòng)力；（2）公司主力品種提價(jià)能力較強(qiáng)，2007-2008 年的提價(jià)效應(yīng)有望在2009年繼續(xù)釋放；（3）財(cái)務(wù)指標(biāo)穩(wěn)健并逐步改善，尤其是盈利能力和運(yùn)營(yíng)能力。

國(guó)泰君安預(yù)計(jì)公司 2009-2011 年EPS 分別為0.74 元、0.84 元和0.96 元，給予25-28 倍市盈率，合理價(jià)值為18.5-20.7 元。建議詢價(jià)區(qū)間為14.0-17.0 元。由于公司是IPO 重新開閘后的首家公司，市場(chǎng)首日表現(xiàn)可能比較瘋狂，不排除到30 塊錢的可能性。如果三金的PE 很高，則可關(guān)注同類中估值較低的公司——江中藥業(yè)（600750）、千金藥業(yè)（600479）等的機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)：公司在咽喉口腔藥品市場(chǎng)、泌尿類藥品市場(chǎng)占有率較高，但市場(chǎng)相對(duì)飽和，銷售進(jìn)一步提升的難度大。

中金：桂林三金合理價(jià)格區(qū)間在19~21.3 元

投資亮點(diǎn)：

持續(xù)創(chuàng)新和品牌經(jīng)營(yíng)是公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司利用傳統(tǒng)中藥配方，經(jīng)過公司現(xiàn)代化改造，并輔以現(xiàn)代化品牌經(jīng)營(yíng)，10 多年以來已成為多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的龍頭。利用創(chuàng)新和品牌經(jīng)營(yíng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，公司將這一“路徑”復(fù)制到其他二線產(chǎn)品三金清咽含片、眩暈寧片和腦脈泰膠囊，借助現(xiàn)有營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)二線產(chǎn)品將逐步進(jìn)入成長(zhǎng)期。

咽喉類產(chǎn)品市場(chǎng)潛力巨大，經(jīng)營(yíng)需穩(wěn)中求變�？谇谎屎眍惣膊“l(fā)病率高，發(fā)病持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)，市場(chǎng)潛力大，是中成藥的傳統(tǒng)強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)域。公司產(chǎn)品主要通過OTC 和超市銷售，經(jīng)過多年培育和持續(xù)營(yíng)銷，公司西瓜霜系列形成多種類、廣覆蓋局面，長(zhǎng)期處于咽喉用藥前三甲。當(dāng)前市場(chǎng)參與者日益增多，在發(fā)達(dá)城市，大量新產(chǎn)品采取強(qiáng)勢(shì)營(yíng)銷+高價(jià)產(chǎn)品+新概念搶占市場(chǎng)，對(duì)公司傳統(tǒng)全國(guó)營(yíng)銷提出挑戰(zhàn)，公司需穩(wěn)中求變。

三金片市場(chǎng)龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，急需提速�？姑谀蚋腥绢愔谐伤幨袌�(chǎng)是國(guó)家對(duì)抗生素限售后出現(xiàn)的新市場(chǎng)，產(chǎn)品主要通過醫(yī)院影響消費(fèi)者并同時(shí)在OTC 和醫(yī)院銷售，目前三金片國(guó)內(nèi)知名度和產(chǎn)品療效優(yōu)于競(jìng)爭(zhēng)者，而且進(jìn)入國(guó)家醫(yī)保目錄，是市場(chǎng)龍頭產(chǎn)品。2008 年三金片提價(jià)影響了收入增長(zhǎng)，如果該產(chǎn)品能進(jìn)入“基本藥物”目錄，將對(duì)收入起到有效推動(dòng)。

儲(chǔ)備產(chǎn)品憑借三金品牌和渠道優(yōu)勢(shì)快速啟動(dòng)。目前公司中成藥產(chǎn)品眩暈寧片和腦脈泰膠囊定位腦血管疾病，目前處于市場(chǎng)導(dǎo)入期，基于公司品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，未來發(fā)展前景樂觀。

此次募資可解決產(chǎn)能瓶頸，投資現(xiàn)代中藥原料基地，有利于公司提高產(chǎn)品質(zhì)量控制和盈利能力。

財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)、估值與建議：公司盈利能力較強(qiáng)，募資項(xiàng)目投入有助于銷售加速，我們預(yù)計(jì)公司09 年、10 年攤薄EPS 分別為0.76、0.90 元，以2009 年25-28x 動(dòng)態(tài)市盈率估算上市后合理價(jià)格區(qū)間在19~21.3 元，建議申購價(jià)17~19 元

風(fēng)險(xiǎn)：產(chǎn)品提價(jià)帶來短期市場(chǎng)渠道混亂，醫(yī)改政策變化給經(jīng)營(yíng)帶來不確定性。

安信證券：桂林三金上市首日定價(jià)18-20.16元

安信證券報(bào)告稱，桂林三金是中成藥咽喉、泌尿領(lǐng)域龍頭：公司是一家家族式的中藥OTC企業(yè)，近年來穩(wěn)居中國(guó)中藥行業(yè)前50強(qiáng)，產(chǎn)品主要集中在咽喉口腔用藥和泌尿系統(tǒng)用藥領(lǐng)域，核心產(chǎn)品西瓜霜系列年銷售量超過25億片、銷售收入超過4億元，銷售量和銷售收入分別居國(guó)內(nèi)咽喉中成藥用藥市場(chǎng)第一和第二位。三金片系列產(chǎn)品年銷售量超過18億片、銷售收入接近4億元，市場(chǎng)占有率居國(guó)內(nèi)泌尿系統(tǒng)中成藥市場(chǎng)第一位。

公司具有一定研發(fā)的實(shí)力：公司每年研發(fā)費(fèi)用較多，約占銷售收入的6%以上，公司未來產(chǎn)品儲(chǔ)備分別涉及婦科炎癥、心血管疾病等領(lǐng)域，其中有相當(dāng)數(shù)量的品種已經(jīng)或即將完成臨床研究，這些品種均將成為公司未來重要的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。

短期內(nèi)突破式增長(zhǎng)仍需努力：公司從整體上來看，已經(jīng)進(jìn)入了成熟期，主導(dǎo)的西瓜霜和三金片兩大產(chǎn)品系列增速明顯放緩，08年收入的增長(zhǎng)主要靠提高產(chǎn)品價(jià)格；但兩個(gè)產(chǎn)品系列所在的細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈且市場(chǎng)容量較小，產(chǎn)品提價(jià)持續(xù)性不強(qiáng)。二線品種腦脈泰膠囊和眩暈寧具有一定增長(zhǎng)潛力，但目前銷售規(guī)模較小，短期內(nèi)很難改變公司收入結(jié)構(gòu)；另外兩品種均處于推廣期，未來增長(zhǎng)前景仍存不確定性。