全球經(jīng)濟可能走向通縮

　　關于近期市場或者經(jīng)濟形勢方面的情況，大家都知道的是外國銀行在國外市場投資中出現(xiàn)灰頭土臉的情況，我所在的瑞銀財富管理部是瑞銀最基本的部門，瑞銀財富管理在亞太區(qū)也連續(xù)5次得到最佳私人銀行大獎，但是今年我們丟掉了這個稱號，所以我們覺得還有很多需要努力的地方。

　　首先我講一下全球經(jīng)濟到底是通脹還是通縮的問題，這個問題可以說是投資界生死攸關的一個問題。我們記得，日本的貨幣政策在2001年以后就開始量化放松，投放了很多貨幣，利率幾乎降到零，但是到今天的日本仍然處于通縮階段，通縮的后果就是資產價值大幅縮水，消費萎縮，投資需求低迷，這個現(xiàn)象對日本的股市也造成了很大的影響，日經(jīng)指數(shù)從38000點跌到今天的8000點；所以，我想強調的是，假如全球的經(jīng)濟進入到一個長期的通縮階段，這將對全球的基金界、投資界造成一個嚴峻的挑戰(zhàn)。

　　前一段時間我們看到，美國的貨幣政策已經(jīng)開始大規(guī)模放松，動用大量貨幣購買美國財政部發(fā)行的債券。那么，市場是否認為這已是通脹的開始呢？通脹問題牽涉到市場和投資者的信心，也牽涉到全球的經(jīng)濟走勢。

　　為什么會出現(xiàn)通縮，是貨幣的投放量不足，還是我們的產能過剩。比如中國明顯就是產能過剩，美國的產能也出現(xiàn)了運行不足的問題，目前美國比它潛在的生產水平低7%左右，在這種情況下，投入大量的貨幣有沒有可能帶來通貨膨脹呢？從目前的情況看，我認為至少在近一兩年內，全球經(jīng)濟還可能處于一個通縮狀態(tài)。 

　　為什么我們還在擔心通縮的問題呢？這主要是因為通縮屬于一個容易引起根本性變化的問題，全球經(jīng)濟可能因為通縮面臨轉折性變化的隱患。首先是銀行業(yè)，銀行業(yè)目前出現(xiàn)的損失主要是因為銀行業(yè)在過去幾年中的過度發(fā)展，當然，我們也注意到美國的次級債、房地產市場也都造成銀行資產的損失，這個數(shù)據(jù)大概有1萬億美金左右，而根據(jù)國際貨幣基金組織的數(shù)據(jù)，僅僅是信用卡以及銀行貸款都可能會超過2400億左右的損失。所以，如果美國現(xiàn)在動用5千到1萬億的資金去解決銀行問題，這是不大可能完全彌補銀行資產的損失的。

　　全球去杠桿化影響中國經(jīng)濟增長

　　我們注意到的另一個重要問題的是——全球正出現(xiàn)去杠桿化的潮流；不僅僅是中國在去杠桿化，美國也是，而美國的這種變化對中國經(jīng)濟將產生一定的影響。美國經(jīng)濟金融體系在此之前是一個靠杠桿放大不斷推動泡沫形成的過程，我們中國的經(jīng)濟再怎么增長，美國去杠桿化的現(xiàn)象都將對中國經(jīng)濟造成不小的影響，這種影響有可能壓倒中國經(jīng)濟增長的趨勢，因此，去杠桿化的全球潮流對我們的影響非常大，而且這是結構性的轉變。所以，我個人認為中國很難再見到兩位數(shù)的經(jīng)濟增長率，也許中國經(jīng)濟未來還將出現(xiàn)一定的反彈，但中國長期經(jīng)濟增長數(shù)據(jù)可能難以再現(xiàn)兩位數(shù)的情況。

　　再回到通縮問題上，如果全球消費者也開始去杠桿化，企業(yè)也來去杠桿化。那么在通縮的情況下，你應該怎么投資（A股以外的市場）？在通縮的情況下表現(xiàn)最好的可能就是政府公債和現(xiàn)金。比如日本的公債回報率有1%，它的表現(xiàn)就比日本股票好，因為股票的資產價格在縮水。

　　有人可能會說“你在胡說八道，我最近看到黃金價格在反彈，我看到股票價格也在反彈，是不是要擔心通貨膨脹呢？”我覺得這個擔心也有道理，因為通貨膨脹跟通貨緊縮可能隔著一層薄薄的紙。我們目前的生產產量還是很大，中國的產能還是過剩，你能不能一下子把這些出口產能轉換到國內需求上？但現(xiàn)在看不是那么容易的。所以在這種情況下，全球去杠桿化的后果可能就是一個通縮的壓力超過通貨膨脹的壓力。 

　　我想說的還有美金地位的問題。美金就像一只貓，這只貓的尾巴比它的身體還要大，它是尾巴牽著身體走，而不是身體牽著尾巴走，我們就是要把這些美元貶值，但是你不讓它貶值，所以它被國際上給劫持了。它是一個最大的經(jīng)濟體。全世界到現(xiàn)在為止，貿易貨幣60%是用美元結算的，所以在短期里面你還是沒有辦法踢掉美元的。

　　我們在歷史的長河里面可以看到，比如英鎊，它的興、衰、起、落。同樣，我們相信未來，美國經(jīng)濟與我們這些發(fā)展中國家經(jīng)濟是一個此消彼長的過程，盡管美國的地位經(jīng)過這一輪的損傷，未必馬上被改變。因為我們這些國家的匯率穩(wěn)定的依據(jù)是美國，我們要盯住美元，美金要貶值人民幣也要貶值。所以，美金以后的道路會很曲折。關于提款權，提款權就是替代了美元作為全球儲備貨幣，那美國放松國債，利率上升對你的經(jīng)濟復蘇有好處嗎？沒有好處。所以我們覺得美金的問題可能是長期疲軟的問題，但也并非絕對。美金跟日元相比要升值，因為日本要比美國更厲害，日元貶值的速度可能比美金快得多。歐洲的情況好嗎？也不見的好。歐洲在金融危機里面它沒有那么多的壞賬，它的資產證券化市場沒有那么發(fā)達，它沒有把這個證券化打包再賣，這是它的優(yōu)秀的地方。歐洲不是鐵板一塊，比如說德國、法國。特別是德國，跟我們中國很像，它在上世紀70年代曾經(jīng)是世界上最主要的出口國，德國人是很節(jié)省的，它一直是貿易順差；因此，以德國為主旋律的歐元憑什么要貶值呢？就是因為歐洲共同體并非鐵板一塊，它有資產泡沫的國家，像希臘、西班牙這些國家，英國也比較特別。而且像奧地利、比利時等西歐國家對東歐國家的貸款非常大。所以歐元基本面有正的方面，也有負的方面，在這種情況下，如果讓歐洲升值太多，歐洲經(jīng)濟就不可能恢復，但是你讓它貶值，美國人也不答應。    

　　所以，考慮到上述情況，美金的弱點比歐元還要多一些。因為歐洲央行更多的是生活在德意志銀行的陰影當中，到現(xiàn)在為止歐洲都不敢把利率降為零，它也不敢把貨幣政策的量化放松。這個歐元是集體的，美國也不能隨便發(fā)放歐元的債券，所以在這種情況下，也許歐元比美元要強一些。在這一點上來說，美元在今后的走勢可能會出現(xiàn)長期的貶值，但短期貶值的可能性并不大。

　　股市見底需解決流動性和信用問題 

　　去年有的基金買了美國的國債，它的凈值表現(xiàn)可能是上漲10%左右。從這一點而言，在全球困難以及美國最困難的時候，美金的表現(xiàn)也不一定就很弱，所以其中就產生了很多變數(shù)。從避險以及流動性方面考慮，美金的表現(xiàn)千變萬化，但它的主旋律還是跟美國經(jīng)濟密切相關，美金的基本面就是一個國家國力的反映。那么全球經(jīng)濟什么時候會見底呢？觀察證券和經(jīng)濟的歷史，西方的金融市場、股票市場的底部出現(xiàn)要經(jīng)歷幾個步驟：第一步、在金融危機發(fā)生之時，交易風險非常大，投資者根本不敢跟你做交易，匯豐、花旗也不敢跟你做，雖然你有訂單，但是銀行卻不敢給你開出信用證，在這種環(huán)境下，經(jīng)濟流量能夠起來嗎？起不來。所以，解決股市見底的問題首先要解決流動性。

　　第二步要解決商業(yè)信用問題。為什么商業(yè)信用跟股市有關系？因為國外市場中的資產除了股票一大塊外，還有一大部分是企業(yè)債券。從目前來說，企業(yè)債券回報率很高，在這么高的回報率下，投資者為什么不買呢？主要是擔心企業(yè)會倒閉。我們知道股東是證券市場中權力最次一個等級，債券權人是最先等級的。所以當商業(yè)信用問題得以解決后，公司的債券回報率開始下降，那么我們看到的就是投資人心態(tài)的變化——他愿意接受更多的風險性資產。

　　至于頂部和底部，從目前來看，不少人是看市場的估值，比如，股票的股價跌到一定的水平就可以去買進，也無需管它是底還是頂，因為誰也不是神仙；但我也知道我們國內有很多基金經(jīng)理在6000點的時候成功逃出，但是基金經(jīng)理在幾十年的證券市場中是否能每次都成功避開頂部呢，這不是一件容易的事情。 瑞銀管理的資產有1200多億美元，如何布局我們的資產是至關重要的，我們必須考量投資者回報，也要考慮股價估值的問題，我們要關注金融業(yè)的實體經(jīng)濟、美國的房地產市場、企業(yè)的盈利、經(jīng)濟環(huán)境，其中經(jīng)濟環(huán)境可能還要進一步挑戰(zhàn)新的底部，這些仍然存在很多不確定因素。