“一些機(jī)構(gòu)目前就是不愿意再接受國(guó)開行的債券。”另一位券商債券交易人士表示，無論從二級(jí)市場(chǎng)的交易中，還是在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行上，可以看出市場(chǎng)對(duì)三只政策性金融債的區(qū)別對(duì)待，農(nóng)發(fā)行和進(jìn)出口銀行的債券明顯受歡迎得多。

從中債登公布的機(jī)構(gòu)托管債券的數(shù)據(jù)來看， 3 月份國(guó)開行的總托管量減少100 億元(3 月份發(fā)行的10 年期國(guó)開債并沒有納入中債登的統(tǒng)計(jì))，而商業(yè)銀行持有的國(guó)開債托管量減少98億元。

如果按照商業(yè)銀行持有國(guó)開債占比在75%左右計(jì)算，那么商業(yè)銀行的托管量減少應(yīng)該在75 億元左右，之間的差額很可能是由于商業(yè)銀行對(duì)國(guó)開債的拋售。

與之對(duì)照的是，從農(nóng)發(fā)債以及進(jìn)出口債的情況來看，農(nóng)發(fā)行總托管量?jī)粼?50 億元，商業(yè)銀行的凈托管量增加399 億元；進(jìn)出口銀行債總托管量減少39 億元，同時(shí)商業(yè)銀行的托管量增加48 億元。

安信證券固定收益首席分析師劉海東在報(bào)告中表示，從商業(yè)銀行的角度看，國(guó)開債的吸引力已經(jīng)較農(nóng)發(fā)債和進(jìn)出債明顯下降。

4月8日，國(guó)開行發(fā)行7年期金融債。盡管此前機(jī)構(gòu)認(rèn)為一般發(fā)行價(jià)格接近二級(jí)市場(chǎng)水平，猜測(cè)在3.4%，但到下午16點(diǎn)，國(guó)開債的價(jià)格卻在3.5%，高于7日中債計(jì)算的7年期金融債的收益率水平。

而上海一位基金的固定收益部總經(jīng)理也聽到社保出倉傳聞。他表示，金融債價(jià)格的大跌并不能歸為部分機(jī)構(gòu)單方面的行為，而是整個(gè)市場(chǎng)對(duì)債市的判斷。

“就宏觀經(jīng)濟(jì)來看，經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在復(fù)蘇通道，債券收益率的底部已經(jīng)出現(xiàn)，接下去收益率曲線應(yīng)該上行。”上述經(jīng)理的看法在債券投資者中較為流行。4月8日，3月信貸數(shù)據(jù)傳聞為1.87萬億，令業(yè)內(nèi)人士大嘆“很高很驚人”。

上述經(jīng)理表示，“各個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)拋出債券的時(shí)機(jī)判斷并不一致，事實(shí)上一些機(jī)構(gòu)從年初以來已經(jīng)在拋出金融債，只是有些機(jī)構(gòu)拋出比較晚，而量又很大，所以將價(jià)格大力打壓了下去。”

他認(rèn)為，通常市場(chǎng)有人賣有人買，價(jià)格也不會(huì)下跌如此迅速，因此問題的關(guān)鍵是沒有人接這些金融債，因此收益率迅速抬升。

商業(yè)銀行不接盤？

而這不接盤的主力則指向商業(yè)銀行。

一家知名券商的資深分析人士表示，商業(yè)銀行投資政策性金融債和投資國(guó)債一樣需要繳稅，但與金融債相比，商業(yè)銀行更愿意持有國(guó)債；而對(duì)基金而言，投資政策性金融債并不需要繳稅，國(guó)開行改制之后的債券則需要繳稅。

他認(rèn)為，過去債券市場(chǎng)牛市，基金增加對(duì)債券的配置。但隨著債券收益率走低，而股市逐漸回暖，基金再度試水股市。“這意味著今后金融債主要投資者將會(huì)傾向商業(yè)銀行”。

但是商業(yè)銀行目前卻對(duì)金融債的態(tài)度顯得意興闌珊。

一家股份制銀行固定收益人士則表示，目前以商業(yè)銀行為主的投資者并不樂意投資仍需很長(zhǎng)時(shí)間才能到期的債券，銀行在債券結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)更傾向于高利率的信用債。

“金融債與國(guó)債的利差太小，商業(yè)銀行要投資，必定要求更高的收益率。”

另一個(gè)商業(yè)銀行考慮的則是國(guó)開債的信用問題。“此前政策性金融債的信用級(jí)別相當(dāng)于國(guó)債，而成為商業(yè)銀行后，國(guó)開債的信用評(píng)級(jí)也將降低。”上述資深分析人士稱。

銀監(jiān)會(huì)規(guī)定，國(guó)開行在設(shè)立股份有限公司之前發(fā)行的存量人民幣債券風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重繼續(xù)維持為0，直到債券到期；國(guó)開行股份公司設(shè)立之后發(fā)行的人民幣債券，在2010 年底以前，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重確定為0，2010 年以后由銀監(jiān)會(huì)按市場(chǎng)化原則另行研究確定。

交通銀行金融市場(chǎng)部欒雪劍表示，這意味著，2009年國(guó)開行發(fā)行的債券在2010年底后風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重會(huì)增加，因此新發(fā)行債券收益率會(huì)有所上升。

按照當(dāng)前商業(yè)銀行債券20%的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重來預(yù)測(cè)2010年后國(guó)開行股份有限公司人民幣債券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，假設(shè)商業(yè)銀行平均資本回報(bào)率為15%，商業(yè)銀行需要的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償為覆蓋該新增風(fēng)險(xiǎn)需要增加資本金的成本，“因此預(yù)計(jì)國(guó)開行2009年新發(fā)行債券的利率會(huì)比老債券提高約24個(gè)基點(diǎn)。”欒雪劍計(jì)算后認(rèn)為。

上述分析人士表示，部分機(jī)構(gòu)的拋售是金融債近期大跌的導(dǎo)火索，而投資機(jī)構(gòu)對(duì)金融債收益上升的要求是真正的原因。他表示，未來幾周金融債的收益率可能還會(huì)上行，尤其是5年期和7年期的利差還較小。

不過商業(yè)銀行中，也有對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍有猶疑的機(jī)構(gòu)成為接盤者。一家城商行的投資部門人士表示，他對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的情況并不樂觀，目前很可能是下跌中的反彈，相比未來可能出現(xiàn)的更低收益率，現(xiàn)在相對(duì)較高的收益已經(jīng)顯得不錯(cuò)。他表示，也有一部分投資者與他持相似觀點(diǎn)。