創(chuàng)業(yè)板推出的意義重大
（一）創(chuàng)業(yè)板推出是中國成功的改革方法論在資本市場的縮影
創(chuàng)業(yè)板十年懷胎，今朝分娩，意義重大。這是繼股權(quán)分置改革后新興尚未轉(zhuǎn)軌的中國資本市場一個里程碑式的事件�？v觀創(chuàng)業(yè)板走過的十年歷程，從最初2000年計劃建立照搬照抄港英模式無門檻的創(chuàng)業(yè)板，到今天建立實事求是、尊重國情的有門檻、有中國特色的創(chuàng)業(yè)板，這是中國改革成功方法論在我國資本市場的成功縮影，這對中國資本市場改革方法論的研究具有重大意義。
�。ǘ﹦�(chuàng)業(yè)板推出真正拉開了中國建設(shè)多層次資本市場體系的序幕
中國近千萬家企業(yè)在規(guī)模、行業(yè)等方面差異很大，決定了其需要多層次的資本市場體系。而創(chuàng)業(yè)板的推出，將逐步改變主板市場兩家交易所長時期壟斷，中小企業(yè)上市難、融資難的現(xiàn)狀。但創(chuàng)業(yè)板一個市場還不夠，中國的多層次市場體系，是要在鞏固主板市場，發(fā)展中小板市場，建立壯大創(chuàng)業(yè)板市場的背景下，發(fā)展覆蓋全國，統(tǒng)一監(jiān)管的場外股權(quán)交易市場的多層次體系的組合。
創(chuàng)業(yè)板存在的兩個突出問題及政策建議
�。ㄒ唬﹦�(chuàng)業(yè)板“三高”問題必有后患
創(chuàng)業(yè)板目前面臨的“三高”問題是指高市盈率、高發(fā)行價和高超募金額。
28家首批在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)平均發(fā)行市盈率高達56倍，其中鼎漢技術(shù)的市盈率竟然達到了82倍；28家企業(yè)計劃融資70億元，實際融資154億元，超募84億元資金。
為什么創(chuàng)業(yè)板會出現(xiàn)如此非理性的“三高”問題？追根究底是由于其發(fā)行制度沒有貫徹市場化的原則，沒有實現(xiàn)在價格市場化的同時推行規(guī)模市場化。雖然創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的上市發(fā)行都遵循了市場詢價原則，但由于上市企業(yè)的數(shù)量完全沒有市場化，上市指標供不應(yīng)求，因此市盈率一直居高不下。
這直接導(dǎo)致了幾個嚴重的結(jié)果：第一，二級市場沒有盈利空間，只有炒作的空間。市場出現(xiàn)暴漲之后連續(xù)下跌的情況，股民的風險越來越大；第二，企業(yè)超募資金過多使得資金使用效率必然降低，有的企業(yè)多出近10億資金；第三，嚴重的超募現(xiàn)象及由此產(chǎn)生的劇烈波動現(xiàn)象使得對后續(xù)企業(yè)上市非常不利。
中國資本市場正處于關(guān)鍵發(fā)展的時期，需要用同樣的資金讓更多的企業(yè)去嘗試，并能夠在二級市場上有一定的盈利空間。這樣既保護了股民的利益，也使得擁有充足上市資源的創(chuàng)業(yè)板健康、持續(xù)發(fā)展。
因此，創(chuàng)業(yè)板必須推行規(guī)模市場化的發(fā)行制度，在目前上市資源充足的背景下，應(yīng)通過擴大上市規(guī)模，將創(chuàng)業(yè)板的平均市盈率逐步調(diào)整到30倍以下。
�。ǘ┟駹I企業(yè)“一股獨大”隱患重重
創(chuàng)業(yè)板及中小板新股發(fā)行制度改革之后，民營上市公司的 “一股獨大”現(xiàn)象成為中國資本市場一個非常嚴峻的問題。在首次創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市的28家公司中，有超過20家企業(yè)的第一大股東及一致行動人持股在40%以上。“夫妻店”、“兄弟店”，“父子店”這樣的“家族店”在創(chuàng)業(yè)板里很普遍。
這種畸形的股權(quán)結(jié)構(gòu)會帶來很大的隱患：一，董事會在第一大股東的絕對控制下，可能會利用信息的不對稱在資本市場進行高拋低吸操作，嚴重損害中小股東的利益；二，在現(xiàn)有的發(fā)行制度下，獲得了發(fā)行資格就構(gòu)造了一個十幾億甚至幾十億的富翁，這對資本市場、對處理社會的公平效率是不利的；三，由于第一大股東對公司的絕對控制權(quán)無法制衡，企業(yè)內(nèi)部法人治理結(jié)構(gòu)不完善，導(dǎo)致公司運營風險增加。
解決上市公司“一股獨大”問題，必須從法律和政策上強制要求已上市公司“一股獨大”的大股東在未來3～5年內(nèi)將其股權(quán)比例縮小至30%以下。同時，申請上市的公司，其第一大股東比例也必須低于30%。從存量和增量兩個層面入手，通過股權(quán)適當分散形成相互制衡機制，建立由不同的股東董事及獨立董事組成的董事會，才能解決利益共擔與信息不對稱的問題，從根本上解決“一股獨大”問題。
總而言之，我們應(yīng)該利用中國擁有豐富創(chuàng)業(yè)板資源的有利的條件，擴大創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)模，將一級市場IPO發(fā)行的市盈率調(diào)整到30倍以下。同時，必須解決創(chuàng)業(yè)板企業(yè)“一股獨大”問題，盡快把上市企業(yè)第一大股東的股權(quán)比例降到30%以下，這樣不僅有利于創(chuàng)業(yè)板的健康發(fā)展，而且有利于治理結(jié)構(gòu)的完善和平衡制約機制。我們有理由相信，方興未艾的創(chuàng)業(yè)板通過不斷完善必將成為解決我國中小企業(yè)融資問題的光明大道。
�。▌⒓o鵬系中國政法大學(xué)資本研究中心主任）
